핵심 포인트

• ① LP의 출자 약정과 캐피탈 콜. 국민연금·연기금·카타르 투자청·싱가폴 투자청 같은 기관투자자(LP)가 사모펀드(PF)와 특정 기간·금액을 투자하기로 계약한다. 계약 기간 내에는 LP가 환매를 요청할 수 없고, PF는 투자할 기업이 생길 때마다 약속된 금액의 일부를 입금하라고 통보(캐피탈 콜)한다.
• ② LP의 백레버리지 대출. LP는 자산군별 투자 비율 규정 때문에 사모펀드에 투자하고 싶은 금액 전부를 자기자본으로 댈 수 없으면, 부족분을 은행에서 대출받는다. 이때 PF를 거쳐 투자할 비상장기업(예: 스페이스X)의 지분을 은행에 담보로 제공하는데, 이를 백레버리지라 부른다.
• ③ PF의 기업 투자(중복 백레버리지). PF도 LP 출자금에 더해 은행에서 별도로 대출을 받아 같은 비상장기업(스페이스X)에 투자한다. 결국 같은 기업 지분 하나를 놓고 LP와 PF 양쪽이 각각 대출을 받는 중복 레버리지 구조가 된다.
• ④ 기업의 IPO·M&A와 수익 분배. 투자한 기업이 상장(IPO)하거나 다른 회사에 매각(M&A)되면 PF가 수익을 얻고, 그 일부를 LP에 분배금으로 지급한다. 2021년까지는 IPO·M&A 시장이 활발해 문제가 없었다. 여기가 병목이다 — 2022~2024년 코로나 이후 물가 상승과 금리 인상(미국 기준금리 6%대)으로 IPO·M&A 시장이 급격히 위축돼 분배금이 끊겼는데, 그 상태에서도 PF의 캐피탈 콜은 계속 온다.
• ⑤ 위기 시 LP의 대응(백레버리지 활용·지분 할인매각). 분배금이 끊긴 LP는 돈이 없는 상태에서도 캐피탈 콜에 응해야 해, 사용하지 않았던 백레버리지 여력을 쓰거나, 투자한 기업의 간접 지분을 자본시장에서 10~30% 할인해 매각한 돈으로 캐피탈 콜에 응한다.
• ⑥ 위기 시 PF의 대응(NAV론·펀드 간 자산 이전). PF는 환매를 해줄 수 없어 투자했던 기업 자산을 담보로 은행에서 대출(NAV론)을 받아 분배금을 만들거나, 자체적으로 만든 1번 펀드가 투자한 기업을 2번 펀드로 넘기거나, 골드만삭스가 블랙록이 운영하는 사모펀드에 기업을 넘기는 식으로 문제를 이전한다.
  선 회사 — 골드만삭스 — 기업을 다른 운용사의 사모펀드에 매각 · 블랙록 — 다른 사모펀드로부터 기업을 인수
• ⑦ 금융기관의 대출채권 재유동화(CLO). PF와 투자자에게 큰 금액을 대출해준 금융기관은 다른 대출을 늘리기 어려워지자, 대출채권 여러 개를 하나로 묶어(CLO) 트렌치로 쪼갠 뒤 투자사에 팔고, 그 투자사는 다시 개인투자자에게 판매한다.

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